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冯虚御“风”,踏“浪”而行——A股2019年度投资展望

发布时间:2018-11-25 20:17:05 文章来源:诚信在线

我们认为A股明年上半年面临经济下行和流动性宽松的“下行式宽松”的局面,若年中社融增速大幅回升,经济有望企稳。政策“风”渐暖,2019年资本市场将迎来新时代,资金持续流出的局面将会逐渐扭转。在这样的环境下,上半年A股中小市值风格有望占优;若下半年社融增速回升,则A股整体都会有更好表现。预判全年走势呈现“N”字型震荡上行。年度指数关注创业板指。

⚑ 中国经济面临下行式宽松。中国经济存在三年半信贷周期,明年上半年中国处在2016年开启信贷刺激下行期,经济增速面临较大下行压力。制造业投资、地产投资、出口、消费均面临较大下行压力。经济是否能在年中企稳,取决于基建投放力度和地产政策宽松幅度。在这样背景下,上半年货币政策将会更加宽松,利率继续下行,构成了“下行式宽松”的局面,若基建投资规模有限,信用传导机制仍不畅,将会演化为“流动性陷阱”。

⚑ 经济下行资本市场政策转暖。2018年年底一系列政策将会为2019年的资本市场带来新投资者、新市场、新工具和新制度。这些制度有利于疏导资金流入资本市场,同时有利于市场风险偏好的提升。

⚑ 宏观经济形势和政策导向利好中小市值风格。根据历史经验和逻辑推理,经济下行企业盈利下行,基本面伐善可陈;政策确定性、空间确定性取代业绩确定性成为投资的重要理由,以TMT行业为代表的偏中小盘风格有望占优,同时预期政策放松的地产和基建也有望表现较好。如果社融增速大幅回升会终结这种风格,市场将会重新回到业绩驱动的逻辑,利好周期、消费等行业。

⚑ 资金持续流出A股局面有望扭转。我们估算 A股2019年将会净流入超过800亿元。节奏方面,上半年资金需求较大,下半年流入规模逐渐加大。

⚑ 企业盈利面临挑战。我们预计上市公司企业盈利增速在2019年将会继续下行,下行的幅度和持续时间取决于总需求扩张政策释放的幅度以及减税的幅度。其中,通信、军工、农林牧渔、新能源汽车等领域业绩有望改善,必须消费品大概率企稳。商誉减值冲击高峰过去,对中小创的影响在2019年逐渐减弱。

⚑ 上半年主题投资有望回暖。信息技术“三化”、 政策类“补扩改租”、 卡脖子主题、科创板映射为四条可以关注的主题主线。

⚑ A股估值水平处在历史低位。全部A股、中小板、创业板估值水平均处在历史最低区间。A股整体估值水平低于全球主要股票市场。在A股加速开放和纳入全球主要指数背景下,2019年有望呈现“风景这边独好”,实现逆袭。

⚑ 综合以上所有因素,我们对2019年A股走势判断相对乐观,指数有望震荡上行。上半年中小市值风格有望占优;若下半年社融增速回升,则A股整体都会有更好表现。最可能的结果是政策“风牛”,转化为社融起后的“浪牛”。预判全年走势呈现“N”字型。年度指数关注创业板指。

【风险提示】全球股市暴跌;中美关系继续恶化;美联储紧缩超预期;国内资本市场政策落地及进展低于预期。

目 录

01

周期轮回——下行式宽松与流动性陷阱

1、信贷周期运行至下行期

中国经济存在三年半的“信贷周期”,我们可以用“新增社融累计增速”和“固定资产新开工计划项目总投资额累计增速”作为领先指标来刻画经济运行的规律。虽然“固定资产新开工计划项目总投资额”自2018年开始不再公布,我们后续依然可以用“新增社融累计增速”来跟踪。

投资领先指标每一次放量,都意味着投资需求大幅回升,无论是政府引导(2009/2016/2012年)还是自发(2002/2005年)。当投资需求起来后,工业生产、消费都会依次改善。经济回升或企稳持续的时间都2-2.5年左右。当经济回暖后,面对短期的需求刺激带来的通胀压力和进一步提高的杠杆,政府的选择都是去收紧货币政策(2008年、2011年)或者加强金融机构监管(2003年,2013年,2016年),货币和信用的收缩使得投资需求骤然回落,经济增速下行。经济增速下行后,政府又开始为稳增长做准备。下行期持续时间约为一年左右。周而复始,如此往复。

因此,对于明年经济的大致判断:从2018年一季度开始,新增社融增速转负后,二季度开始正式进入一年的下行周期,货币政策开始逐渐放松。但是,政府采取总需求扩张的政策会相对迟缓,因为政府必须要面临一个非常严峻的经济数据后,才会做出相应的应对。这个时间窗口应该是明年两会出1-2月的经济数据,如果不出意外,经济数据将会继续大幅下行。明年两会的主基调将会变为总需求的扩张。如果政策自二季度开始逐渐落地,社融转暖将会出现在三季度。也正好是一年下行周期结束时间,中国经济企稳的时间。这是为什么很多宏观经济大拿掷地有声认为明年三季度经济会转好的原因。我们在后文中会就这个问题展开讨论。更需要讨论的是,如果政策出台但社融仍然无法回升后的应对。

政府行为的周期性使得资产价格也存在明显的周期性,例如十年期国债利率,当融资需求起来后,经济回升,利率就会攀升,反之当融资需求大幅回落,经济下行,货币宽松,利率就会大幅下行,最终会跌破3.5%,直至下一次融资需求回升。这是十年期国债利率运行的主要规律。其他因素例如中美利差会对利率的走势形成扰动。虽然今年大家一直担心美国货币政策收紧会由于中美利差传导,导致中国利率无法大幅回落。但是在10月社融大幅低于预期后,中国十年期国债利率毅然决然的跌破了3.5%,中美利差也创下新低。这里有一个关键判断,中美利差是结果,绝对不是十年期国债利率的定价原因。所以,如果明年看到一个倒挂的中美利差,没有什么好吃惊的。



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